中债收益率曲线及估值质量不断提升
2013-05-21 00:36:03   来源：金融时报   评论：0 点击：

  2012年，中债收益率曲线所参考的市场价格样本质量与2011年相比有所改善，与二级市场的价格偏差整体上继续保持稳定。中债收益率曲线在一定程度上综合反映了市场价格（包括双边报价和成交价）与市场消息面。以银行间国债收益率曲线为例，2012年，2年期收益率共计有3个时点日波动量超出10个基点，均与相邻日期利好或利空消息发布有关。另外，政策性金融债的发行利率与中债收益率曲线利率的一致性进一步增强。

  记者高国华通过加强对中债收益率曲线和中债信息产品的日常监控，评估中债收益率曲线的编制方法和标准，不断提升中债估值产品质量，为市场成员和监管部门提供一个负责任的收益率曲线和估值标准，是中央结算公司工作的重要组成部分。尤其是在当前，如何更好发挥债券市场在社会融资结构调整过程中的重要作用，更好地满足金融服务实体经济的发展要求，充分发挥市场金融资源配置中的重要功能，完善的中债收益率曲线及估值体系，对债券市场健康发展意义重大。

  中央结算公司日前发布的《2012年中债收益率曲线及估值质量检验报告》（以下简称《报告》）显示，尽管当前债券市场价格走势一波三折，但通过对2012年度的中债收益率曲线和估值的数据进行了一次长周期大样本检验后发现，中债收益率曲线所参考的市场价格样本质量与2011年相比有所改善，与二级市场的价格偏差整体上继续保持稳定，在中央结算公司加强了对指数产品的监控力度后，产品编制质量得到进一步提高，中债收益率曲线与一级市场利率的一致性基本稳定。

  据介绍，评价收益率曲线和估值的质量，一般要考察曲线和估值能否稳定、客观地反映市场真实水平。“从这个角度出发，检验主要从三个方面进行，一是收益率曲线波动性检验，二是曲线同一级市场发行利率的相关性检验，三是中债估值与二级市场价格的偏差检验。”有关人士对本报记者表示，由于银行间债券市场常出现“异常交易”价格，这些异常价格会直接影响当日估值偏差集合的最小值和最大值，使最小值和最大值的统计意义变弱，但是在样本数量较大的情况下，异常价格对上下分位数的影响较小，所以上下分位数之间数据的统计特征比较有说服力。同样，如果债券存在市场价格（包括银行间市场的成交价、双边报价及交易所成交价），那么市场价格与中债估值之间就会出现一个偏差。通过分析市场价格与中债估值的偏差值，可以有助于判断中债估值的质量水平。

  中债收益率曲线波动与市场收益率波动的一致性是质量关注的重点。《报告》以银行间固定利率国债收益率曲线2年期、5年期、7年期和10年期四个标准期限为例，检验收益率曲线波动是否同双边报价收益率波动一致，即检验曲线波动的合理性。从检验结果看，2年期、5年期、7年期和10年期收益率曲线波动与双边报价收益率波动基本相当，相关系数分别约为0.7285、0.7337、0.8825和0.8849。相关性略小于2011年水平。而从单日波动最大的几个工作日来看，以2年期国债收益率曲线为例，前五个最大的日波动量相关要素和当日双边报价收益率波动量，二者一致性较高，其中2012年8月7日2年期收益率曲线波动为全年最大值15个基点，当日双边报价收益率波动约18个基点。很显然，中债收益率曲线在一定程度上综合反映了市场价格（包括双边报价和成交价）与市场消息面。以银行间国债收益率曲线为例，2012年，2年期收益率共计有3个时点日波动量超出10个基点，均与相邻日期利好或利空消息发布有关。记账式国债方面，对比2011年记账式国债的发行情况，中债收益率曲线与一级市场发行利率在一致性上仍保持相对稳定。同样，政策性金融债的发行利率与中债收益率曲线利率的一致性进一步增强。

  接受本报记者采访的业内专家表示，合理有效的债券双边报价是收益率曲线编制的重要信息来源，其特点是噪音小，参考性强，与中债估值的偏差检验相对容易，检验结果相对可靠。正常的现券交易价格对中债估值定价同样具有重要的参考价值，根据业务原则，在实际编制过程中也要求将真实的成交价格作为重要的编制依据。“为使检验结果更具客观性和可重复性，中央结算公司主要从两个方面检验中债估值水平，一是对比双边报价进行估值质量检验；二是对比成交价格进行估值质量检验。”有专家表示，总体上看，2012年，从所有报价债券的中债估值与双边报价中间价的偏差统计结果看，在统计的约60000个样本点中，90%样本券的偏离价格基本控制在正负0.2元以内，50%样本券的偏离价格控制在正负0.1元之间。

  值得关注的是，对敲做量、代持和息差等交易价格往往混杂在正常的现券交易中，如果不加以剔除，对检验结果会造成一定的干扰，为提高中债估值的检验质量，需将成交价格遴选为两部分，第一部分是较为正常的现券成交价格即A类成交价格；第二部分是被判定为对敲做量、代持和息差等交易产生的价格即为B类成交价格。

  通过对2012年中债估值与所有A类成交价格的偏差统计结果看，约90%样本券的估值偏差控制在正负0.6元以内，50%样本券的估值偏差基本控制在正负0.2元以内，中债估值较A类成交价格的偏差分布基本正常。而对敲做量、代持、息差等交易价格对市场利率不敏感，往往会偏离市场正常价格走势。尤其在市场波动较大的阶段，这种表现就尤为明显。如2012年二季度市场迎来小牛市，估值随双边报价和A类成交价格逐步走高，但此时B类价格的上行幅度并没有跟上双边报价和A类成交价格的上行幅度，造成B类成交价格与估值偏差扩大的统计现象。事实也证明，在今年监管层掀起的债市稽查风暴中，对敲做量和代持等违规交易受到严打和治理整顿。

  业内人士普遍表示，随着今后中央结算公司通过每周、每月等频繁进行的质量检测和评估，上述涉及违规违法交易的机构成员将无处遁形，从而在基础层面上为债市发展提供良好的发展环境和外部动力。