招商证券：双汇发展 集团并购国际龙头
2013-05-31 09:51:14   来源：证券时报   评论：0 点击：

    招商证券5月30日发布双汇发展（000895）的研究报告称，双汇国际控股收购美国SmithfieldFoods的消息令国人振奋,短期对双汇发展没有影响,长期来看双方将加强合作。双汇领导优势强、成本下降、需求复苏带来基本面强劲改善,自去年7月份观察到公司生产经营逐月向好并在三四季度分别以两篇深度报告提示双汇投资机会以来,公司一直高速增长,今年2季度猪价继续超预期下跌,盈利达到最好水平,分析师一直的强烈推荐没有变化。给予2013-15年EPS预测1.81、2.24、2.91元,以14年20倍定位目标价为44.8元。

    双汇国际控股收购美国SmithfieldFoods,这个消息令国人振奋。分析师认为事件会刺激今天的股价走势,不过分析师会冷静视之。几个关注要素:1、收购方是双汇的海外母体,对未来双汇国际全球运营是一大步尝试,但由于不是A股双汇发展上市公司,从短期直接财务影响上还比较小;2、收购需要Smithfield的股东会同意(应该没有问题)以及通过美国政府的反垄断调查(通过概率较高,因为收购对美国市场竞争格局改变不大,Smithfield还大大落后于Tyson;3、Smithfield在美国肉类市场地位卓著,但盈利波动性较大,09、10年亏损,11年净利5.2亿美元,12年较11年下滑至3.6亿美元,与双汇发展不可比。SF评估企业总价值71亿美金,其中股权价值47.2亿美金,双汇拟以现金收购价格每股34美元,收购PE13倍,目前Smithfield股价已快速涨至32.5元,接近收购价。

    双汇国际与Smithfield一直有业务往来,短期对双汇发展没有影响,长期双方将加强合作。双汇国际控股自09年便开始与Smithfield洽谈收购事宜,而且双汇国际一直与Smithfield有业务往来,向其采购猪肉进口国内,基于长期因素看未来双汇发展可以从人员、技术、产品方面得到Smithfield的支持,并在猪肉进口方面加强合作,短期则对双汇发展影响不大(具体经营策略解答可见正文电话会议纪要和收购声明)。

    Smithfield基本情况:Smithfield公司成立于1936年,是具有从生猪养殖到屠宰到猪肉加工全产业链的世界领先的肉类企业。2012年营业收入130.9亿美元,出口收入15亿美元(其中对中国占25%),利润36.13亿美元,生产猪肉364万吨,公布收购前市值36亿美元。Smithfield在销售鲜肉方面占据领先地位,而高毛利的品牌包装肉发展情况则不如竞争对手Hillshire和Hormel,Smithfield旗下品牌:Smithfield?,Eckrich?,Farmland?,Armour?,Cooks?,Gwaltney?,JohnMorrell?,Kretschmar?,Curlys?,Carando?,Margherita?,andHealthyOnes?。特别是在08和09年,美国玉米价格的大幅上涨导致养殖成本上升,加之生猪行业供给过剩,Smithfield经营亏损,中粮也是在这时收购了其5%的股权。并购完成之后大双汇的12年总销售收入达到193.54亿美元,仍然落后于Tyson的332.78亿美元。

    双汇发展经营方面,肉制品发货量恢复至瘦肉精之前水平,成本下降利润大幅增长。双汇今年肉制品业务完全从瘦肉精事件中走了出来,销量持续稳步增长,目前肉制品发货量已经恢复到10年瘦肉精之前的水平,相比12年同期则有10-15%的增幅。同时由于今年春节之后,猪价出现超预期下跌,导致肉制品和屠宰业务的盈利水平双双提升,2季度肉制品吨净利水平达到1800左右,相比去年同期增幅达到50%以上,整体盈利增长情况相当好。公司整体的肉制品销售策略是突破大城市,突破大低温,通过大城市重点发展过去相对比较薄弱的纯低温产品,产品结构升级继续进行。

    开工率提升使双汇屠宰盈利情况达到最好水平。屠宰方面由于肉价下跌会滞后于猪价下跌,再加上今年“收编小屠宰场”和“高校联供计划”也带来了的一定量的增长,同时为肉制品储备一些原料,屠宰开工率上升,2季度屠宰量相比去年同期有20%以上的增幅,目前屠宰开工率达到80%以上,也恢复到了10年瘦肉精之前的高点,今年的屠宰头均利润水平则维持在70元左右,比去年同期有60%以上的增幅,相比10年同期平均也有50%以上的增长,屠宰业务盈利的提升有效的带动了利润增长。综合来看,猪价的超预期下跌是双汇在今年特别是2季度迎来了最好的时候。

    三季度猪价反弹幅度可能会低于市场预期。今年春节过后猪价的下跌在4、5月份达到了低点12元左右,而目前全国猪价则出现了抬头趋势,5月份最近的这两周平均猪价涨至12.5元,部分地区出现了13元以上的价格。全国生猪存栏从今年1月份起已经连续4个月低于4.5亿头,而以往一般都是在4.6亿头以上,存栏量水平较低,再加之每年三季度都是生猪出栏的淡季,所以猪价存在一定的上涨压力。但是分析师看到现在由于养殖户对于国家收储和母猪补贴的心理预期,目前母猪存栏量还比较高,在5000万头以上,而一般在4900万头以上母猪存栏量就比较高了,目前虽有些养殖户在调整母猪受孕周期但还没有出现恶意淘汰母猪的现象,而每一轮都会出现恶意淘汰母猪的情况才会见底,所以三季度猪价反弹可能会低于市场预期,从而保障双汇相对长期的较高速增长。

    双汇从进入2012年以来便受益于本轮猪价回落加之瘦肉精事件的恢复,分析师自去年7月份观察到公司生产经营逐月向好并在三四季度分别以两篇深度报告提示双汇投资机会以来,公司一直保持着高速增长。尤其是今年春节之后猪价超预期下跌并一直维持低位,使得双汇盈利情况屡超预期。

    基于双汇在肉类行业里领导优势强、成本低、需求复苏的强劲基本面改善,分析师一直的强烈推荐这一点没有变化。给予2013-15年EPS预测1.81、2.24、2.91元,以14年20倍定位目标价为44.8元。

    （《证券时报》快讯中心）